作 者丨叶麦穗

编 辑丨包芳鸣

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图 源丨图虫

2023 年以来，信用债市场出现频频取消发行的情况，之后取消潮愈演愈烈，至今已持续了 3 个月之久。根据同花顺统计，今年以来，截至 3 月 28 日，信用债市场（包括公司债、企业债、短期融资票据、中期融资票据、定向融资工具）有 128 只信用债取消或推迟发行，涉及规模达到 1094.58 亿元。

具体来看， 2023 年 1 月份受春节假期影响，数字有所回落，当月 59 只债券取消或推迟发行，取消发行规模高达 348.47 亿元；2 月份，形势稍有减缓，信用债取消发行数量 19 只，规模为 131.6 亿元；3 月以来截至 3 月 28 日，数量继续攀高，取消发行数量 50 只，规模 614.51 亿元，规模已经超 1 月和 2 月的总和。

128 只债券推迟或取消发行

从推迟或取消发行的原因来看，除了有三只债券表示是因为发行人自身原因之外，其余 125 只均认为是因为市场原因。从取消或推迟发行债券的规模来看，有 37 只的债券的计划发行规模超过 10 亿元。

2023 年 3 月 28 日，黄石市东楚投资集团有限公司发布公告称，原定于 2023 年 3 月 27 日发行 " 黄石市东楚投资集团有限公司 2023 年面向专业投资者非公开发行公司债券（第一期）"，本期债券发行总额为不超过人民币 4 亿元，品种一为 3 年，附设第 2 个计息年度末投资者回售选择权、票面利率调整选择权；品种二为 3 年，附设第 1 个计息年度末及第 2 个计息年度末投资者回售选择权、票面利率调整选择权。但由于近期债券市场波动较大，为合理降低发行利率，控制公司融资成本，经发行人、主承销商及全体投资人协商一致，决定取消发行本期债券。

钜融资产投资经理王振召在接受 21 世纪经济报道记者采访时表示，一季度以来，信用债取消发行有多方面原因的影响，一是在 1 月受理财赎回和资金面边际收敛等因素扰动，信用债发行成本快速抬升，导致取消发行量骤升；二是在理财赎回风波渐平后，信用分化叠加近期降准的影响，优质主体在贷款利率下行后更倾向于通过银行借款融资，而低资质主体尤其是 AA 及以下主体由于信用资质较差，发行难度较高，是主要的信用债取消发行主体。

渤海证券固收首席分析师靳毅的研报表示，从信用债供给端来看，弱资质主体无法突破当前监管政策，虽有发债意愿，但可提供增量有限。高评级主体发债意愿也受到债市机构配置和发债成本影响，短期大规模发债概率小。"AA 主体发债量有所修复，但债券融资通道依然不畅。1-2 月净融资 421 亿元。但我们认为 AA 主体债券融资渠道偏紧的基本面不变，自 2021 年 " 银保监 15 号文 " 下发以来，AA 主体净融资额持续走低，债券发行通道依然趋紧。"

王振召也认为，信用分层这个 " 老大难 " 的问题依旧棘手。高资质主体在债务融资的过程中选择更多，更倾向于低成本的融资渠道，而中低资质的主体融资渠道受限，在实际操作中会更注重融资的便利性和顺畅程度，对成本的敏感度较低。

行业上看，在产业债层面，行业分化仍会是今年市场走势的主旋律，基本面有支撑的资源行业和主体有望继续得到市场青睐，而房地产等行业的市场表现仍需等待基本面回暖和政策加持；城投债的破刚兑风险较小，但尾部城投的中长久期债券仍有较大的估值风险。期限上看，经济和财政基本面弱复苏背景下，预计控制久期仍将是市场的主要策略之一，预计全年中短久期的信用债表现将优于其他期。

供给减少资产荒重现

据了解，由于多次降息降准，目前大型央企、国企的贷款利率已经非常 " 香 "，多数都集中在 3% 到 3.5% 左右，而发债最终的成本可能在 4% 左右，发债与银行贷款的融资成本相差 50 基点到 100 个基点（BP）。这让不少信用等级高的企业放弃发债，选择了贷款。

" 近期企业取消或推迟发行的情况确实有所上升，主要是成本倒挂问题。市场的流动性较为宽松， 特别是开年以来，银行信贷投放加大，尤其对于优质的央企、国企的贷款利率不断下调。一些资质较好的公司借款成本集中 3% 左右，而且相比发债更简单，这让一些债期较短的企业选择了直接借款。" 华南一家私募基金的负责人表示。

中信证券研报显示，在信贷投放压力之下，许多银行通过下调贷款产品利率以吸引用户，当前贷款利率已经到了历史低位。根据 2023 年政府工作报告，在引导金融机构增加信贷投放，降低融资成本的背景下，2022 年新发放企业贷款平均利率降至有统计以来最低水平，对普惠小微贷款阶段性减息。

此外，一季度是银行信贷投放的传统旺季，加之当前政策鼓励银行积极放贷、业务部门也面临优化业绩的压力，因此多数银行会通过推出各类优惠活动来吸引潜在用户，新发贷款利率进一步降低。

信用债的供给缺乏，造成市场上的资产荒。国泰君安的一份调查问卷显示短期内信用资产荒或仍将持续。国泰君安固收首席分析师表示，短期内信用债资产荒现象或仍将持续。较多投资者认为本次信用债资产荒的主要影响因素是供需失衡，这或许也是过半投资者认为本次资产荒还将持续 1-3 个月的原因。国泰君安认为本轮资产荒仍将持续一段时间，但难以复制 2022 年二三季度的信用资产荒格局。一方面，随着后续经济基本面修复信号逐步确认，实体信心逐步建立，信用债供给或将边际改善；另一方面，随着债券收益率绝对点位的调整，新发行资管产品时也会趋于谨慎。

天风证券固收首席分析师孙彬彬也认为，从信用债供给观察，市场面临头尾部主体发行均缩减的困境。一方面，弱资质主体有发债意愿但发行渠道不畅，AA 评级、区县城投、尾部城投融资规模均缩减；另一方面，优质主体在直融成本偏高时减缓债券发行、或转向银行信贷，与之相对，市场风险偏好持续收敛，投资机构追捧下，结构性资产荒再度凸显。而且年初以来，在混合估值和摊余成本的推动下，结合总体利率走势横盘震荡，市场进一步强化的短久期票息这一策略，这在短久期低等级城投和二永方面体现的最为明显。展望 2023，机构配置需求和行为整体仍谨慎，毕竟市场并没有简单拉长利率久期，也没有进一步去尝试增强信用久期，只是在 3 年以内深耕。

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本期编辑 黎雨桐 实习生 向添雨